人民银行利率政策的“线”调控机制基本已形成-模拟开车游戏-广西博白新闻
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政策利率-人民银行利率政策的“线”调控机制基本已形成-广西博白新闻

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第六,鑒於中國經濟仍處中高速,也未進入負利率狀態,而且中國擁有遠超發展中小國的金融市場深度和廣度,近期監管部門在金融開放方面連續出台政策(「12條」+「11條」),對於歐美髮達金融市場上的投資者而言,中國金融市場吸引力無疑是巨大的,而「利率並軌」后,更加市場化的貨幣政策「線」調控機制的形成,則成為外資進入中國金融市場的助推器。

第四,人民銀行在匯率和利率市場化改革進程中,採取了更為靈活的策略,實現了對「不可能三角」 的兼顧(注:「不可能三角」是指一個國家不可能同時實現資本流動自由、貨幣政策的獨立性和匯率的穩定性,即三項政策選項中,只能擁有兩項,即在開放型的經濟環境下,一國的金融政策始終面臨「兩難選擇」)。最近的例子,就是自2015年811匯改之後四年來,人民銀行在保持匯率基本均衡穩定的同時,更加尊重市場,通過增強人民幣匯率雙向波動來提高匯率政策的彈性,正因此本月初人民幣匯率才得以輕描淡寫完成破「7」的「驚險一跳」,破「7」後市場預期的穩定卻為之後的「利率並軌」提供了操作空間和金融穩定保障條件。否則,在匯率預期不穩的市場環境下,利率政策方面任何的風吹草動均可能演變為不可控因素。

綜上所述,從近期人民幣匯率破「7」再到利率並軌背後「線」調控的清晰,均體現出中國貨幣政策的靈活性和成熟度,同時也映射出未來金融供給側結構性改革的方向一定是市場化的。

第三,目前中國正處於「利率並軌」關鍵時期,信貸融資占社會融資的比重仍然近70%,社會整體的收益率曲線仍處在建立和完善的過程中,人民銀行貨幣政策的「線」調控機制也處於不斷完備的過程中,與歐美髮達國家貨幣政策被迫陷入「點」調控的「窘態」相比,人民銀行的利率工具具有較大的后發優勢。

在發達經濟國家貨幣政策調控被迫由「線調控」向「點調控」的轉變之後,其金融市場的生態相應必然隨之發生深刻變化,尤其是利率下行和收益率曲線的平坦化。因為,在長期低利率的環境下,像商業銀行和養老金等這樣有長期資金配置需求的金融機構而言,其盈利能力必將受到嚴重影響;平坦化的收益率曲線則會制約金融機構「借短買長」的槓桿行為,一旦股票市場也開始向下趨勢性調整,對金融機構而言必然是雪上加霜。

年超出市場預期更為重要的一個變化,恐怕就是全球貨幣政策重返寬鬆,尤其是7月底美聯儲實施的「預防性降息」和「提前結束縮表」,可以說美聯儲此舉是對全球貨幣政策轉向的進一步確認,而站在貨幣政策轉向的對面去理解當前全球經濟運行狀態,結論無疑就是全球經濟下行壓力巨大。

與利率調控不同,不同種類和期限的金融資產價格更多體現為金融市場整體收益率曲線上「點」的變化,而且各「點」之間的變化也不是連續和有穩定關係的;換而言之,原有通過調整基準利率,再依靠金融市場收益率的傳導,實現貨幣政策目標的「線」的調控機制,已經失靈。正是由於「線調控」向「點調控」的轉變,讓貨幣政策傳導機制變得異常複雜,同時不可控因素和不確定因素大幅增加,相應政策效果是否有效就成為了難題。典型的例子就是日本央行,其在利率政策空間喪失后,是最早實施「量化寬鬆」的,但日本經濟並未因此得到改觀;另外,在本次反危機中,歐洲率先實施負利率政策,試圖通過打破「零利率下限」,來拓寬利率政策空間,但迄今也未能幫助歐洲經濟重返良性增長軌道。

可以說,上述變化本身就是本次全球金融危機的產物之一,而且此變化在短期內不僅不會得到扭轉,還會進一步加深。然而對於中國而言,當前全球貨幣政策取向和機制的變化卻為人民銀行加速推進利率市場化提供了難得窗口期。

其次,中國尚未進入負利率狀態,而且收益率曲線也未倒掛。因而,人民銀行用於逆周期調控的利率政策空間還很充裕,加之中國商業銀行體系是以大型銀行為主的多層次銀行體系,人民銀行的貨幣政策意圖更容易被市場準確理解和傳遞。

第五,8月16日的國常會明確:要改革完善貸款市場報價利率(LPR)形成機制,增加期限品種(在原有1年期一個期限品種基礎上,增加5年期以上的期限品種),並改革報價方式(由各報價銀行以公開市場操作利率加點方式報價,全國銀行間同業拆借中心根據報價計算得出貸款市場報價利率併發布,為銀行新發放貸款提供定價參考),再結合今年以來人民銀行多次對於「利率並軌」實際操作路徑的提前說明,以及資金需求方實體企業對LPR的認可度,可以肯定的是,「利率並軌」之後,人民銀行利率政策的「線」調控機制基本已形成,即通過銀行間貨幣市場的公開市場操作,依靠收益率曲線的傳導,來實現政策意圖。

然而,與2008年全球金融危機前不同,目前全球主要發達經濟體用於逆周期調控的貨幣政策空間已十分有限。例如,美聯儲可用的降息空間僅有2.5%,歐洲和日本至今還處於負利率政策狀態,全球負利率債券規模已升至15萬億美元左右。面對如此狹窄的貨幣政策空間,美聯儲、歐洲央行和日本央行等發達國家貨幣當局只能被迫依靠「資產負債表工具」(最典型就是量化寬鬆)來進行逆周期調控,即貨幣當局通過直接購買不同種類和期限的金融資產,來實現降低社會融資成本和刺激投資的目的。

首先,中國經濟增速雖然已經降至7%以下,但與歐美髮達國家相比,中國仍然是增長最快的國家之一,而且區域間的不平衡意味着潛在投資空間的存在,加之供給側結構性改革的持續推進,即與歐美髮達國家不同,中國貨幣政策的施力空間還是存在的。

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